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对一家公司「本质的分析」是如何影响其估值与回报的? - 专栏

时间:2018-03-07   编辑:admin   点击:65次

寻求来源:42章

文| Jade Cheung

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是的,麦当劳加餐店次要靠粪尿赚钱。。

当你看着麦当劳加餐店的时辰,不要使困惑它所运用的提供的规定。,除非受到麦当劳加餐店的商业模式,用严格意义上的的办法计算数字。

重行计算的大约个人的简讯听说,2016 年麦当劳加餐店 50% 营业来回是人粪尿增加。,40% 从打烙印于使能够,除非 10% 从经纪自行的餐厅。

先镇个楼,蓝色的数字表现 key in 值,黑色数字表现计算值。,缺乏兼并和移居

一、麦当劳加餐店的商业模式:自营 平台

表面上看,麦当劳加餐店有两个事情:

1. 餐厅直营 (公司拿住 餐厅) ,那是麦当劳加餐店自行经纪的餐厅。,麦当劳加餐店的领地收益。

2. 餐厅参加 (特许经纪) ,特许经纪餐厅,麦当劳加餐店接纳了面积参加商。,它次要包孕两面积。:特许经纪和增加。特许经纪通常是为食堂报答的。 4%~5%,增加普通是食堂收益谅解额。 9%~11%。

没错,要过错特许经纪费外,参加商还不得不向麦当劳加餐店报答增加。。 看财务报告,2016 年,麦当劳加餐店的增加收益是 61 亿猛然弓背跃起,只募集学钱收益。 31 亿猛然弓背跃起。

为什么麦当劳加餐店可以从链条餐厅募集增加,由于市民防办。负责看财务报告,有这般铺地板。:

At December 31, 2016, the Company was the lessee at 14,763 restaurant locations through ground leases (The Company leases the land and the Company or franchisee owns the 达到) and through improved leases (The Company leases land and 达到物)

2016 岁末,麦当劳加餐店有 31,230 家参加餐厅。更确切地说,47% 特许经纪餐厅 (14,763家) ,或许是麦当劳加餐店,粪尿和屋子都在麦当劳加餐店。。或报答增加,或付地租。

特许经纪餐厅,麦当劳加餐店也会在财报中颁布他们的一并行情量,实名制行情 (体系 行情) 。

使用平台胚胎,体系行情 GMV,直营是麦当劳加餐店的自营事情。,使隶属因而麦当劳加餐店平台事情。,麦当劳加餐店参加商委任是本人委任。。

拿 2016 年度决算表的数量,佣钱率 (以 率) 约为 。在监狱里 是地租, 这是特许经纪费。 (因而另一个初始本钱的一面积) 。

蓝色的数字表现key 达到目的付出代价,黑色数字表现计算值。

二、麦当劳加餐店平台事情:粪尿受到任务与打烙印于参加,奉献70%营业来回

表面上看,直率的事情为麦当劳加餐店生利了大面积收益。。但收益和来回,这两家公司实践奉献了数字来回?这是麦当劳加餐店 2016 年的 P&L:

只因为,这缺乏任何的分别。,麦当劳加餐店不把来回陷于两个进取心。 。

自行动手,饥寒交迫:

蓝色的数字表现key 达到目的付出代价,黑色数字表现计算值。

理睬:

1. 直率的非陆军总司令部本钱次要包孕作为论据的事实。、人工、而同样的事物的 Occupancy Expenses (不动产税)、管保,等一下。,理睬免增加和特许经纪费。 。非陆军总司令部的参加本钱次要是 Occupancy Expenses。

2. 陆军总司令部本钱,次要是 SG&A,按仓库栈比,本人粗略的切除,毛骨悚然到两块买方。

结出果实可以看出,依然直率的事情占收益的大头,但由于食堂事情的费,经受住的奉献 29% 的运营来回。参加进取心的来回率很高于直率的进取心的来回率。,经受住每一天赋是71%咚咚地走。 的运营来回。

但回到为了的成绩,敝依然使烦恼麦当劳加餐店的粪尿事情是什么。。特许经纪的收益包孕打烙印于特许经纪。,还包孕粪尿增加收益。,或许我看不到详细的状态。

同时,直率的餐厅用不着报答特许经纪权和增加。,说起来,陆军总司令部是奖金的。,条件你做在内部地转变买价,重行归类,直率的营业来回率将谅解。 13 到 14 个百分点,“参加 (平台) 进取心的来回率也会增强。。

这么,麦当劳加餐店的真正来回奉献是什么?死气沉沉的你需求做SOM?。

三、麦当劳加餐店粪尿受到任务事情:奉献50%营业来回

让敝如果麦当劳加餐店有 3 个 BG:

1. 自营餐厅: 次要收益是人这顿饭。,但要忍受这些有重大冲撞、人工费用,此外另一个两个 BG 工钱和增加。客户是买方。

2. 打烙印于使能够: 使能够麦当劳加餐店打烙印于到餐厅,本着半圆形的小馅饼 4% 的使能够费。买方包孕敲钟达到目的私人的餐厅。,它还包孕内部餐厅。。

3. 粪尿受到任务: 作为粪尿/房屋的主人,向在自行的粪尿/房屋上运营的餐厅募集半圆形的小馅饼 10% 的增加,征收粪尿税、各式各样的管保费。买方包孕敲钟达到目的私人的餐厅。,它还包孕内部餐厅。。

理睬,依我看这家产人的食堂和同时两家食堂相似的。 BG 的“在内部地客户”,对同时两个 BG 义卖市场程度的本钱。

(但这边缺乏直率的计算。)。 take rate,由于日志中参加事情的体系行情量还计入那麦当劳加餐店过错店主也过错节目主持人的门店,这执意one take rate 被稀释的了;4% 和 10% 这都是绝对晴朗的的义卖市场数字。。)

本着财务报告的信息,做下转变买价,归类计算:

蓝色的数字表现key 达到目的付出代价,黑色数字表现计算值。,缺乏兼并和移居

结出果实是,粪尿受到任务奉献了 50% 的运营来回,打烙印于使能够 40%,个体户食堂的买方只做了奉献。 10% 的运营来回。

四、So 什么?粪尿公司将对粪尿停止估值。

麦当劳加餐店在粪尿上赚钱。,说起来,那是十几年前的事了。 Pershing 方管 的 Bill Ackman 见了。

Bill Ackman,帅啊,星眼

麦当劳加餐店合理的从屋顶排水沟里暴露。,同卵双胞铺子的增长是费心的。,来回率在渐渐上升。。股价从山峰 48 猛然弓背跃起下跌。 2005 年的 30 左右猛然弓背跃起。

Ackman 经过一关的剖析,粪尿和打烙印于特许经纪是麦当劳加餐店来回的真正寻求来源。,直率的事情的高风险 (坐增加资金流动更稳固) 、来回少,更要紧的是,本钱义卖市场给餐厅事情的估值总是,和给“躺赚”的陆地/打烙印于估值总是不同甚远。

因而,他花了它 10 超越一万亿猛然弓背跃起,买麦当劳加餐店 的市场占有率,此后我写了几百页。 PPT,我对麦当劳加餐店事情的透视画法的。

他的提议是:

1. 直营事情孤独上市,把持权赋予本钱义卖市场。: 组把持 35% 的股权,失望的 65% 领地权可以被使融化 33 亿猛然弓背跃起。

2. 粪尿抵押证明融资: 将本敲钟的粪尿作为抵押证明融资。,可以使融化 147 亿猛然弓背跃起。

3. 回购自有本钱: 融资受到的 180 亿猛然弓背跃起,本钱运营的交易本钱。,现存的雇用重组的一面积,大约尘世的另一个地方 126 数一万亿猛然弓背跃起可以用来回购自有本钱。。

这次手术后, 他估计股价会高涨。 37% 到 52%, 辩论是:

1. 粪尿和参加商的鉴别

拿 EV/EBITDA 看,粪尿公司的估值是 13 ~ 16 倍,打烙印于付出代价是 12 ~ 15 倍,加餐业只估价 8.5 ~ 9.5 倍。他修建仓库栈的时辰,麦当劳加餐店的估值 倍,这是一家加餐公司的鉴别。。

条件本钱义卖市场深信不疑他的剖析,鉴于粪尿打烙印于逻辑的特许经纪,因而总是可以增强到 13 倍。

2. 拿 126 1亿回购自有本钱,自然界增强。

3. 监督更。直率的经纪的孤独经纪有很多地优点。,更要紧的是,直营店的运营程度一向不如参加店 美国的特许经纪方法关系上地良好的。,奇纳常常是相反的。 。条件被特许人站在同卵双胞条线上 (不向陆军总司令部募集增加和费) 、孤独核算的功能,直营店的监督程度低,不能的遮住在穷人随身。,每个四分之一都要受到本钱义卖市场的监控。。

麦当劳加餐店监督层听取了他的演说。,完全触觉,回去雇本人参事,评价一下。

1个月后,他过去的回绝他,给予各式各样的说辞 (领地举动都要交纳大量征税。)。、冲撞公司债券评级、这能够对特许经营人不顺。,bla bla……) 。

但 Ackman 要点逻辑依然严格意义上的: 直率的事情估值断然地,葡萄汁剥下妈妈的皮。,让本钱义卖市场深信不疑麦当劳加餐店是本人粪尿 打烙印于公司。,给卧赚进取心卧赚估值。

条件结果却采取军事行动成绩,可以方法的!

与同伴、参加商沟通反应 2 个月后,他现在时的了该提案的校对。:

1. 直营事情孤独上市,敲钟把持 80% 股权:不要废把持,20% 自有本钱融资的收益缺乏额定的赋税收入担子。,管理的风险也较小。。

2. 直率的事情孤独会计职业:虽有敲钟重大利益的兼并状况,但直率的的食堂买方葡萄汁订立合同。,增加和特许经纪费,孤独核算。

3. 参加化:将成熟的义卖市场 (比如在英国)、美国、加拿大) 直营店对参加商的行情,着力感化新生义卖市场 (奇纳、俄罗斯帝国) 直店。

4. 高处股息,买回面积自有本钱。

以下是特许经纪的嘉惠:

1)高处铺子的功能。 次要从两点:

率先,这家店的首领有本人看待的领地权和不朽的开展。麦当劳加餐店直营店的负责人缺乏存货。,受到一笔未付的工钱,铺子缺乏经纪的动力。,试图任务的次要动力是预付到陆军总司令部。。乃,不朽的而理解的任务的短期损伤,不太情愿做。特许人水平地相反,很多地分办事处负责人以为会发生报答十足的钱来开一家铺子。。

二是较低的赋税收入担子。。本着美国税法,公司报答公司所得税。 (关税率) 35%) ,使隶属于铺子是经过 through business,首领发了大约个人的简讯所得税。 (每年都在店里) 100K 左右的来回,关税率草拟 15%) ,恢复原来信仰的人陆军总司令部 14%,经受住,交纳公司所得税的各式各样的费。。尝试特许经纪,一并体系需求减缩到规定。,这面积是进铺子装修的。,或更多的穿插渡口的陆军总司令部,猜想另一个的什么。

(2)重大利益权的境外上市和失望,直率的贮存现钞的备选的办法。

麦当劳加餐店最后阶段了他的新标示于图表上。,完全触觉,缺乏直率的接纳,也缺乏直率的回绝。这种本钱运作,非但说谎自行的逻辑是结束的。,并且本钱义卖市场情愿为你讲的说谎付费。。

帮助高胜赫 UBS,他们都依照 Ackman 逻辑最后阶段了 SOTP 估值,在 30 论多猛然弓背跃起的股价,整齐目的价钱 45 左右猛然弓背跃起。

自有本钱的价钱持续高涨。。

两年后,麦当劳加餐店颁布发表到达特许经纪标示于图表上。,在 2 ~ 3 年内行情 21% 直率的营至参加商;同时,到 2009 以股息和回购的花样及于围攻者 150 ~ 170 亿猛然弓背跃起。

此后股价又高涨了。。

Ackman 在 2005 年中买进,平均分配买入汇率是 22 猛然弓背跃起,2007 岁末仓库栈空隙,失望价 56 猛然弓背跃起。葡萄汁赚了十超越一万亿猛然弓背跃起 (以多种方法失望,缺乏详细数字颁布。 ?

2005 ~ 2008 股价本年高涨了。,说起来,本钱义卖市场见,麦当劳加餐店的要点是粪尿,经过旧病复发交流和各式各样的宿命本钱/事情,逐渐整齐鉴别逻辑的程序。

你依然以为麦当劳加餐店是一家餐饮公司吗?

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